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Os milionários da bolsa

| 30.11.2006

Os programas de distribuição de opções de ações estão transformando a vida dos funcionários -- e das empresas que abrem o capital
Por Tiago Lethbridge para a revista Exame

EXAME Tornar-se rico num estalar de dedos é, habitualmente, um privilégio reservado a ganhadores de loteria ou afortunados que se descobrem herdeiros de magnatas. Para a maioria dos mortais, portanto, sempre fez parte mais da esfera dos sonhos do que do universo da realidade. A recente exuberância da bolsa brasileira, no entanto, vem aos poucos aproximando os dois mundos. Em maio do ano passado, o executivo mineiro Paulo Henrique Pires passou pela fascinante experiência de tornar-se milionário num curtíssimo espaço de tempo. Pires ganhou uma bolada superior a 1 milhão de reais com a abertura de capital da rede de aluguéis de carro Localiza, empresa onde trabalha como gerente. Na época, ele era o menos endinheirado de uma família de seis irmãos. Seu padrão de vida era confortável, mas modesto: morava num apartamento de pouco mais de 100 metros quadrados na zona sul de Belo Horizonte, dirigia um carro Zafira e tinha sonhos de consumo típicos de um cidadão classe média -- trocar de apartamento, pendurar uma televisão de plasma na parede da sala e guardar seus vinhos numa adega climatizada. Com o dinheiro contado e o salário de gerente, eram sonhos distantes. No dia da abertura de capital da Localiza, tornaram-se possíveis. Pires tinha um bom punhado de opções de compra de ações da companhia. Como a valorização dos papéis superou todas as expectativas, ele passou a ser o mais endinheirado dos seis irmãos. Nos meses seguintes, comprou uma cobertura de 450 metros quadrados. Uma televisão com tela de plasma. A adega. E, para completar, uma Toyota Hilux SW, carro de 150 000 reais (à vista e sem vender a Zafira). "Minha situação financeira mudou tanto que decidi realizar todos os meus desejos ao mesmo tempo", diz ele. "No início, nem minha família acreditava que eu pudesse ter ganho tanto dinheiro na bolsa de valores."

Quase 1 bilhão em ações

Principais números do fenômeno da distribuição de opções de ações no Brasil

Número de empresas que ofereceram opções
23

Funcionários que já exerceram opções(1)
300

Valor de mercado dessas ações(2)
867 milhões de reais

Conclusão
Em média, cada funcionário tem quase 3 milhões de reais em ações na bolsa

(1) Estimativa (2) Se os funcionários mantiveram as ações na bolsa até novembro
Fonte: MZ Consultoria

A história de Paulo Henrique Pires simboliza um fenômeno novo no capitalismo brasileiro -- a multiplicação de milionários nas fileiras das empresas. Trata-se de um movimento impulsionado pelas aberturas de capital dos últimos três anos. Como Pires, centenas de empregados receberam opções de compra de ações das empresas que abriram seu capital, muitas vezes anos antes da ida à bolsa. E as novatas, que rapidamente se tornaram a coqueluche do mercado brasileiro, tiveram seus papéis valorizados num ritmo superior ao da média das companhias. Como as empresas brasileiras divulgam poucas informações a respeito de opções, é difícil mensurar o fenômeno. Um estudo inédito, elaborado a pedido de EXAME pela consultoria MZ, especializada em relações com investidores, é um avanço nesse sentido. Segundo a pesquisa, funcionários de 23 empresas receberam opções. Como as companhias nacionais não revelam quantos funcionários ganham opções, só é possível estimar o número de beneficiados. De acordo com a MZ, o número de funcionários que já exerceram as opções fica em torno de 300 pessoas -- que vão do presidente da empresa a gerentes como Paulo Henrique Pires. E, a preços de hoje, essas ações atingiriam um valor de mercado de 867 milhões de reais. Ou seja, numa conta simples, em média, cada um deles tem pouco menos de 3 milhões de reais na bolsa. "Essa é claramente uma tendência", diz Marcio Veríssimo, sócio da MZ e responsável pelo estudo. "Há diversas empresas abertas criando planos de compra de ações para os funcionários."

Embora os executivos possam ter quase 1 bilhão de reais em ações em suas mãos, parte desse dinheiro foi necessariamente gasta no exercício das opções -- isso porque, embora às vezes pareça assim, as opções não são um pote de ouro dado a troco de nada pela companhia a seus funcionários. Além disso, é impossível saber se aqueles que exerceram as opções mantiveram o dinheiro na bolsa ou optaram por gastar ou investir em outros ativos. Se deixaram, não têm motivos para lamentos. No final de novembro, a Bolsa de Valores de São Paulo quebrou seu recorde histórico de valorização, superando a marca dos 42 000 pontos. Em geral, os programas funcionam da seguinte forma: o funcionário recebe o direito de comprar uma quantidade de ações da empresa a um preço preestabelecido. Depois de alguns anos, ele poderá exercer a opção de compra desembolsando exatamente esse valor. A diferença entre o preço determinado pela companhia e a cotação no dia em que o executivo exerce a opção vai toda para seu bolso. Ou seja, se o preço da opção for 100 reais e a ação valer 500 no dia do exercício das opções, o funcionário paga os 100 reais e leva os outros 400. Quanto mais a empresa se valoriza, mais ele ganha. E, se uma conjunção de fatores fizer com que os preços disparem, ele entrará para o seleto -- mas crescente -- grupo de milionários da bolsa.

Foi o que aconteceu na Localiza, empresa cujo programa de stock options mais chamou a atenção dos especialistas em remuneração. A partir de 1998, sete anos antes da ida à bolsa, a companhia distribuiu 3,2% de seu capital aos funcionários -- a um valor de exercício que variava de 7 a 10 reais por ação. Na época, o clima entre os 48 funcionários participantes era de pura desconfiança. "Ninguém tinha ouvido falar em stock options, e era impossível saber quanto as ações valiam, pois éramos uma companhia fechada", diz Marco Antônio Guimarães, de 56 anos, diretor de seminovos da Localiza. "Muitos preferiam receber em dinheiro mesmo." Nos anos seguintes, 24 dos participantes (os mais descrentes da turma) deixaram a empresa e, com isso, largaram as opções pelo caminho. A angústia dos funcionários era explicada pela falta de alternativas para a venda de suas ações -- nesse período, a companhia chegou a ser oferecida a investidores estratégicos, mas sem sucesso. Quando os empregados já achavam que as opções virariam pó, veio o anúncio de que a Localiza abriria seu capital, ao preço de 11,50 reais por ação. "Nesse dia, meu mundo coloriu", diz Guimarães, que ganhou 274 000 opções de ações, que hoje valeriam cerca de 15 milhões de reais. "A aposentadoria, que era minha grande preocupação, deixou de ser. Se eu quiser parar de trabalhar, já posso." Desde o dia do IPO, as ações da companhia se valorizaram outros 378%, o que multiplicou ainda mais o patrimônio dos funcionários. O sucesso das opções (e, dizem os mais maldosos, a inveja de quem não participou da festança) foi tão grande que a empresa decidiu aprofundar o programa. Recentemente, outros 480 funcionários foram selecionados para receber opções de ações. "Todos os empregados têm a cotação de nossas ações minimizada na tela do computador", diz Salim Mattar, fundador da Localiza. "Com a ampliação do programa, vamos turbinar a empresa."

Existem dois motivos que fundamentam a adoção de planos de opções de ações. O primeiro deles é a capacidade de atração e retenção de talentos (a chamada algema de ouro), especialmente para empresas de capital fechado com muita ambição e pouco caixa para caprichar nos salários. A promessa dessas companhias é que os funcionários abrirão mão do dinheiro agora para ter gordos benefícios no futuro, quando a empresa for à bolsa e as ações se valorizarem. "Para os grupos que vão à bolsa, as opções de ações são a melhor saída para atrair gente boa", diz Felipe Rebelli, diretor da consultoria de remuneração Towers Perrin. Esse foi o método usado pelas empresas de tecnologia americanas para atrair jovens talentos nos anos 90. E foi também o que aconteceu na Gol. Quando convidou Richard Lark para ser seu diretor financeiro, a Gol era não mais que uma pequena empresa, que acabara de ser avaliada em 200 milhões de dólares. Depois de um período na Americanas.com, Lark aceitou o convite para ser o diretor financeiro da companhia aérea com um salário cerca de 50% abaixo do mercado -- mas um descomunal pacote de opções. A empresa distribuiu aos executivos 937 000 opções a um preço de exercício de 3 reais. E a arriscada aposta de Lark deu certo, incrivelmente certo. No dia do IPO, a empresa já valia 35 reais por ação. Hoje, vale 61. Os executivos que mantiveram as ações viram seu patrimônio se multiplicar por 20 -- em apenas três anos. O total nas mãos dos executivos pode chegar a 57 milhões de reais. "As pessoas podem ficar espantadas com a fortuna que o Richard Lark ganhou", diz o diretor de um banco de investimentos. "Mas a forma correta de analisar a situação é perguntando que fatia dos bilhões de dólares amealhados pela família Constantino, dona da empresa, veio do trabalho bem-feito por ele."

O outro objetivo dos controladores que dão aos funcionários participação em seu capital é o aumento da motivação da tropa -- o que tornaria os executivos não só obcecados por lucro, mas também pela valorização das ações da companhia. Estudo recente da Universidade de Washington aponta que cada dólar gasto em programas de opções dá um retorno de 2,85 dólares no lucro da empresa nos cinco anos seguintes ao início do programa. O trabalho dos pesquisadores americanos apontou uma razão principal para essa excelente performance. Ela se dá justamente na esfera interna da companhia. Incentivados pela expectativa de retorno financeiro, os funcionários passam a perseguir as metas com afinco e ajudam a empresa a atingir os objetivos estabelecidos. Com os números em ordem, as ações acabam por se valorizar. Em geral, o mercado (leia-se investidores) percebe esse tipo de programa como um sinal positivo, uma prova de que a empresa é guiada pela meritocracia e é bem administrada.

No Brasil, o movimento de cessão de ações foi liderado pelos fundos de private equity, que compraram nos últimos anos participações em companhias locais. O maior exemplo são as empresas da GP Investimentos (como Gafisa, Submarino e ALL). Mas há também outros fundos. Na Localiza, o americano DLJ. E, na Gol, a AIG Capital. A lógica dos fundos é cristalina. "O objetivo é fazer com que os funcionários valorizem a empresa ao limite até o dia da abertura de capital, quan do o fundo vender sua participação", diz Fernando Borges, diretor da AIG Capital. Na Cosan, porém, a entrada de um fundo não foi necessária. Depois de tentar negociar a venda de parte da empresa a investidores, um grupo de executivos levou ao dono da Cosan, o empresário paulista Rubens Ometto, uma idéia: eles preparariam a empresa para a abertura de capital e, em troca, ganhariam uma participação na companhia -- 3,2% do capital. Como a Cosan foi uma das maiores estrelas da bolsa desde sua estréia, em 2005, o valor dessas ações disparou. Atualmente, ultrapassa os 6,8 bilhões de reais (ou seja, quase 25 milhões para cada um dos oito participantes). "As opções de ações acabam com os feudos dentro da companhia, pois todos os executivos têm um enorme incentivo para remar na mesma direção", diz Paulo Diniz, diretor financeiro da Cosan.

Exemplos como os de Cosan, Localiza e Gol seriam de difícil execução até alguns anos atrás. O período de estabilidade da bolsa e a evolução nos mecanismos de controle do mercado de capitais abriram às empresas o espaço para usar ações na remuneração. "O mercado era muito volátil, as ações valiam muito num dia e nada no outro", diz o consultor Vicente Falconi, diretor do Instituto Nacional de Desenvolvimento Gerencial e conselheiro da Ambev e da Sadia. "Com um volume de negócios maior, essa volatilidade é menor." Outras mudanças na economia brasileira impulsionam a necessidade da participação acionária dos executivos. Uma delas é o surgimento de empresas com controle pulverizado, como Perdigão e Renner. Não é raro que acionistas e administradores trabalhem com objetivos diferentes. No caso das empresas pulverizadas, a figura do controlador deixa de existir, o que pode ser encarado como um risco pelos investidores institucionais. Para contornar esse risco, eles passaram a recomendar que executivos também se transformassem em acionistas, por meio de programas de opções. "Em processos de road shows, uma das perguntas mais freqüentes feitas pelos estrangeiros é se os executivos terão um estímulo a pensar também como acionistas", diz Rodolfo Riechert, diretor do banco Pactual, que liderou diversas aberturas de capital. Na Renner, os executivos receberam opções ao preço de exercício de 31 reais. No total, os funcionários têm ações que valem mais de 20 milhões de reais em bolsa.

O clube do bilhão

Lista dos executivos americanos com mais dinheiro em ações de suas companhias (em dólares)

James Cayne (Bear Stearns)	1 bilhão
Sanford Weill (Citigroup)	990 milhões
Richard Fuld, Jr. (Lehman Brothers)	600 milhões
Stanley O’neal (Merrill Lynch)	230 milhões
John Mack (Morgan Stanley)	121 milhões

Fontes: SEC e WSJ

Programas de participação dos funcionários no capital das empresas estão entranhados na cultura econômica americana. São adotados por todas as empresas na lista das 1 000 maiores dos Estados Unidos. Desde meados do século 20, as empresas do país começaram a oferecer opções de compra de ações a seus principais executivos. Nos casos mais extremos, criou-se uma elite de bilionários. O presidente do conselho de administração do banco Bear Stearns, James Cayne, tem mais de 1 bilhão de dólares em ações da companhia. Em algumas empresas, os programas existem há tanto tempo que até mesmo funcionários de níveis hierárquicos mais baixos se tornaram milionários. A aeromoça Sandra Force, da Southwest Airlines, tornou-se um caso clássico. Ela começou a receber ações da companhia nos anos 70 e hoje já tem mais de 1,5 milhão de dólares na bolsa.

Embora existam há décadas, foi nos anos 90, durante a bolha da internet, que as opções chegaram ao estrelato. Nos Estados Unidos, o número de empregados com participação no capital de suas empresas aumentou de 1 milhão em 1992 para 10 milhões em 1999. O exemplo mais impressionante de enriquecimento em massa de funcionários de uma companhia americana, porém, veio anos após o estouro da bolha, quando o Google, empresa fundada por Larry Page e Sergey Brin, abriu o capital. Seus 5 000 funcionários, que haviam recebido opções de compra de ações antes da abertura de capital, tiveram o patrimônio multiplicado. As ações, que valiam 85 dólares no dia da ida à bolsa, em agosto de 2004, ultrapassaram a barreira dos 500 dólares em novembro. Com isso, estima-se que pelo menos 1 000 empregados tenham se tornado milionários, fenômeno que transformou o estacionamento da sede da empresa, na Califórnia, numa espécie de showroom da Ferrari.

Os maiores riscos

Programas de opções de ações podem criar problemas, em vez de solucioná-los

Perda de foco
O executivo pensa mais no preço das ações do que na administração correta da companhia

Ganância exagerada
Um pacote grande de opções é um incentivo à manipulação de informações para elevar a cotação

Frustração
Em momentos de baixo crescimento e bolsas em queda, as opções podem virar pó

Fontes: Towers Perrin, Rutgers

Embora ainda seja um modelo largamente usado por empresas de alto crescimento que planejam abrir capital, como o Google, as opções de ações vêm passando por severas críticas nos Estados Unidos. Primeiro, por causa da série de escândalos contábeis protagonizados por empresas como Enron e WorldCom, en tão presidida pelo executivo Bernard Ebbers. Um estudo da Universidade Rutgers, de Nova Jersey, apontou que a parcela de opções de ações no total da remuneração era muito maior nessas companhias do que naquelas que não usaram os mecanismos criativos de contabilidade -- e outros tipos de fraude, como a venda de papéis da empresa antes da divulgação de maus resultados. "O enorme peso das opções deu aos executivos dessas empresas um claro incentivo à manipulação de informações para elevar o preço das ações", diz a professora Simi Kedia, da Universidade Rutgers e autora do estudo. Um segundo motivo foram os enormes salários pagos aos executivos americanos, mesmo em companhias em situação financeira precária. Em 2000, um ano antes do escândalo, os funcionários da Enron, incluindo o então presidente, Kenneth Lay, tinham 2,5 bilhões de dólares em opções. A solução encontrada pelo governo americano foi forçar as empresas a contabilizar as opções, que, segundo o ex-presidente do banco central americano Alan Greenspan, foram uma das causas da crise de confiança do capitalismo americano, como despesa nos balanços. Com isso, o número de funcionários que recebem opções caiu 30%.

Além de terem se transformado subitamente em vilãs, as opções de ações saíram de moda nos Estados Unidos em razão do marasmo das bolsas americanas, que só agora voltam ao mesmo patamar de 2000. Como muitas ações valem hoje menos do que valiam quando as opções eram concedidas, criou-se uma profunda decepção entre os funcionários -- que, depois de verem seus colegas ganharem milhões durante a euforia da bolha, não lucraram nada com as opções. A Microsoft, que gerou mais de 10 000 empregados milionários com sua abertura de capital, em 1986, tomou uma decisão simbólica. Como seu valor de mercado jamais voltou aos patamares anteriores, a empresa de Bill Gates acabou com o programa de opções e passou a simplesmente dar ações aos funcionários. Para os especialistas, ficou provado que as opções de ações são um mecanismo de remuneração inadequado em tempos de estagnação econômica. Estima-se que apenas 30% do valor de mercado de uma empresa seja reflexo das decisões dos executivos. O resto é explicado por fatores externos, como taxa de juro, ataques terroristas e discursos presidenciais obtusos.

Na bolsa brasileira, quem detém opções passou por momentos difíceis em maio, quando o Índice Bovespa caiu 10% em poucos dias. As ações da Cosan, por exemplo, caíram 10%. As da Localiza, 13%. "Na bolsa você pode, de uma hora para a outra, perder tudo", diz Jorge Steffens, presidente da empresa de sistemas Datasul e dono de 40 milhões de reais em ações da empresa. Um estudo do Massachusetts Institute of Technology mostrou que funcionários são excessivamente otimistas quanto às chances de valorização das ações de sua empresa na bolsa, o que, claro, torna seu investimento extremamente perigoso. "Não vendi minhas ações porque confio no desempenho da empresa", diz Roberto Mendes, diretor financeiro da Localiza, que recebeu 268 000 opções da companhia (que a preços de hoje valem mais de 14 milhões de reais). O risco dessa atitude é aquele vivido por qualquer investidor que depende da bolsa -- que uma hecatombe no mercado transforme milhões em milhares. Ainda assim, como mostram as histórias dos personagens aqui retratados, esse é o tipo de risco que vale a pena correr.